事件：公司 2016 年實現營收 45.3 億元，同比增長 41.8%，歸屬于上市公司股東凈利潤 6.64 億元，同比增長 44.7%，EPS1.48 元。利潤分配預案為 10 轉 10 派現金股利 7 元。

點評：

1、全屋定制強勢攫取市場，大家居全面推進：公司 2016 年營收同比增長 42%， 歸母凈利潤同比增長 45%，Q4 單季營收同比增 39%，歸母凈利潤同比增長40%。2016年衣柜及其他配套柜實現營收 39.25 億元，同比增長 29%，司米櫥柜業務收入 4.13 億元，同比增長 377%，家具家品營業收入 1.58 億，同比增長 277%。

衣柜及配套：

2、渠道拓展力及單店營銷力首屈一指：截止 2016 年底，索菲亞全屋定制店面超過 1900 家，同比增長 19%，預計 2017 年新開門店保持 200-300 家態勢，此 外公司于一二線重點城市購物中心、商場等開設小店，目前品牌宣傳及客戶引流 效果良好。2016 年索菲亞客戶數達到 48.7 萬，同比增長 20%，訂單數量同比增長 40%，客單價 8600 元/客單，我們測算約同比增長 15%左右。索菲亞的渠道拓展 能力及單店營銷能力在家居行業內首屈一指，強大的品牌運營與渠道拓展相得益彰，據測算索菲亞均店提貨銷售額為 200 萬元左右，遠遠高于家居行業約 100 萬的均店平均水平，驗證索菲亞品牌口碑價值、高效的營銷吸客能力及客戶轉化率水平。未來公司網點數量增長、客單價、客單數量增長對收入的貢獻 分別約為 10%、15%、15%左右。

3、單位成本繼續下降，質優價廉競爭力凸顯：公司 2016 年衣柜及配套銷量為 2899 萬平方米，同比增長 34%，平均銷售單價為 135 元/平方米，同比進一步 下降 4.6%（2015 年銷售單價同比下降 9.4%），銷售單價下行主要有兩方面原因： 1）公司從 2015 年開始以 799/899 套餐作為拳頭產品，大力搶占市場份額，致出 廠單價有所下行，但訂單量規模成長迅速，公司通過經銷商返利政策引導終端市 場，2016 年雖然出廠價略有下降，但訂單數量同比增長 40%；2）公司不斷優化 提升工廠端信息自動化水平，單平米直接材料、人工成本、制造費用均趨勢性下 行，使得公司有較強的后方支持以讓利于流通環節及市場，為消費者提供質優價 廉的全屋定制產品。2016 年公司單位生產成本 85 元/平米，同比下降 2%，2011-2016 年 5 年間下降 24%。直接材料 67 元/平米，16 年同比上升 2%（主要由于原材料 價格上升，公司板材利用率實際上升約 3%），2011-2016 年 5 年間下降 31%；直 接人工 11 元/平米，16 年同比降 21%；制造費用 8 元/平米，16 年同比降 5%。人 工、制造費用下行為信息化進一步提升的成本效益顯現。

2016 年工廠平均交貨周期為 10 天左右，公司 CNC 數碼控制比例已達 99%， 板材利用率已達 80%，一次性安裝成功率穩定在 80%以上。公司通過全國布局產 能擴張及信息化自動化的不斷創新發展，2016 年 12 月產能達到 24 萬單，月均生 產超過 15 萬單/月，產能利用率 80%。

索菲亞近兩年進入品牌效應與市場份額快速擴張的黃金時期，通過推出促銷 “拳頭”產品快速鞏固龍頭地位及品牌影響力，樹立強有力的品牌形象，通過攫取訂單客流的方式最有效的獲取市場份額，形成較強的客戶粘性，隨后逐步在大 家居戰略的指引下，在已形成的客戶基礎上提高客單價水平（主要通過提高單個客戶定制量實現），同時公司目前正在積極推廣高端無醛定制產品（無醛產品價格約比普通產品均價高 50%），引導家裝環保消費趨勢，預計將拉升平均售價。索菲亞市場策略復合行業特征及消費升級趨勢，客單價及客單量的同步提 升持續成為同店快速增長的動力。

櫥柜業務：

4、櫥柜 2017 將步入收獲期：1）作為經銷商開店的激勵政策，16 年櫥柜出廠價有所下調，雖然公司和經銷商虧損，但公司首先著力于市場的開發和渠道的拓展，2016 年司米品牌效應、終端市場規模、開店數量等各項指標均超額完成， 截止 2016 年底，公司約有 600 多家櫥柜門店，預計2017年新開櫥柜門店200-300 家左右，2017 年底達到約 1000 家門店；2）公司提前進行了櫥柜業務的人員儲備和獎金發放，團隊建設對后期櫥柜業務終端發力舉足輕重。

板材在衣柜營業成本中占比達到約 40%，但在櫥柜營業成本中僅占約 20%， 因為實現盈虧平衡需要達到更高的營收規模。與定制衣柜相比，定制櫥柜企業需 要更強大的標準化能力。廚房的構成有電器、臺面、木制品、五金配件，櫥柜生 產制造過程中要考慮柜體、電器、臺面的配比，產品構成、操作方式、排版等問 題，導致櫥柜定制難度加大。我們看好公司在定制領域的積累沉淀、營銷管理能 力以及與定制業務的協同效應，櫥柜發力將更大程度的鞏固公司的核心競爭力。

2017 年預計櫥柜業務收入或實現翻番，利潤方面或達到盈虧平衡，櫥柜銷售的不斷擴容將極大提高生產端利潤水平。2017 年是公司大家居戰略是至關重要的一年，隨著櫥柜業務步入收獲期，未來公司大家居戰略的步伐更加穩健。櫥柜目前生產日均產能 173 單/天，2017 年生產日均產能目標計劃為 240 單/天。

5、規模化協同信息化對沖原材料價格上漲：公司 2016 年毛利率 36.6%，同比下降 1.2pct。三四季度開始原材料板材、輔料等價格同比上漲 10%以上，高端 E0 級刨花板需求 上升（也反映出消費升級趨勢），公司通過不斷優化規模效應及柔性信息化生產的 協同，提高板材利用率及調整采購價格進行了部分對沖，衣柜毛利率不降反升。櫥柜業務處于市場開拓的前期階段，以較有競爭力的價格打開市場，此外櫥柜規 模效應還未完全顯現，折舊等成本費用較高。

定制家居行業是一個準入壁壘較低，但規模化壁壘較高的行業。在終端消費 接受度較為一定的情況下，定制家居品牌生產企業規模擴張的關鍵在于如何運用 規模化、信息化手段降低生產端成本，從而在保障生產毛利的同時擴大經銷環節利潤空間，讓利于終端消費，激勵終端渠道營銷網絡的市場培育及成長。

6、進軍木門，大家居+大建材版圖可見：索菲亞與華鶴集團有限公司簽訂《合作意向書》，設立新公司作為合作平臺，初步商定索菲亞占新公司的股權比例為 51%，華鶴集團占新公司的股權比例為 49%。索菲亞全面進入“大家居”戰略，拓展定制木門品類。2014 年我國木門產值達到 1150 億元，同比增長 11%，是家 居建材行業另一個具有千億市場級別的細分領域。華鶴集團作為定制木門行業的代表企業，擁有先進的生產設備和 20 多年的木門生產銷售經驗，20 萬平米生產基地產能全國**，500 多家專賣店全國布局。

家居消費區別于其他消費品的重要特點是消費者對一站式采購以及對家裝風 格統一性的需求不斷升級，因而從硬裝到軟裝各個產業鏈環節的橫向延伸能夠使 得品牌龍頭擴充規模，韓國漢森為櫥柜→室內家居→建材的發展路徑，近年漢森通過大家居擴張戰略、精細化渠道管理、及流通渠道延伸逐步確立韓國家居“霸主”地位，廚房家居及大家居市占率分別達 20%、10%以上。索菲亞完全有潛力成為我國整合大家居多品類的家居建材龍頭企業，成為“中國宜家”“中國漢森”。

從海內外經驗看家居品牌巨頭共通性：1）品類渠道多元化相配合的戰略導 向，渠道擴張與品類擴張、商品數量的增長相同步；2）回歸產品本質，品質設計 才能與所倡導的生活理念契合，合理定位價格，持續新品更替老品降價策略；3） 極強的供應鏈及營銷體系聯動降低商品價格但確保品質（或通過信息化生產供 應鏈效益提升實現），強化門店運營效率、供應鏈倉儲管理（集中倉儲+廠家直供+自助購買等），IT 信息化升級成為發展關鍵節點。

渠道多元化精細化是家居品牌發展的先鋒力量：1）多元化：代理經銷渠道在 不少國際家居品牌的流通渠道中逐步下降。漢森各渠道中代理經銷占比 40%（經銷 40%/家裝公司渠道 20%/零售旗艦店 15%），我國家居經銷渠道占比約 80%-90%，直營零售旗艦店、家裝公司是未來重要的潛力渠道。2）精細化：精細化的營銷管 理持續成為家居品牌龍頭攫取市場份額的核心競爭力，同店增長使龍頭企業不斷壯大。漢森（以渠道劃分事業部組織構架，**化利用資源進行精細化營銷）；宜家（終端打造極致體驗，高坪效供應鏈閉環成就高盈利）；無印良品（針對不同類型消費者定制門店，渠道深耕配合 7000 多個品類組合搭配，提高客單價及復購率）。

7、定制行業標桿，看好龍頭馬太效應：中國家居市場集中度極低（中國/美 國/日本/韓國 CR6 約：5%/15%/20%/30%），龍頭企業不斷增強的品牌渠道管理將 使家居消費不斷進行品牌/非品牌的分化。我國家居建材行業由粗放式經營逐步步 入精細化營銷管理，龍頭市場份額快速提升，小企業生存空間越來越小，品牌化正是消費升級進入加速階段的重要標志。索菲亞憑借優異的柔性生產制造及品牌營銷能力在定制家居行業內脫穎而出，在供應鏈體系及營銷渠道的深耕細作已經使其在定制衣柜領域形成了顯著的龍頭地位及行業標桿，公司強大的運營管理能力及上下游議價力毋庸置疑。

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